Exelity – månadsrapport augusti 2022

Nettoavkastningen för Exelity under augusti månad uppgick till +2,6 %, vilket är 10 procentenheter bättre än breda OMXSPI-index. Uppgången drevs av Smart Eye respektive det nya innehavet Net Insight som redan avkastat 23 %, drivet av ett stort återköpsprogram. Vårt case i Net Insight kan liknas vid ett kinderägg där återköpen kompletteras av en lågt värderad grundaffär med dolda höga marginaler och optioner på nya stora 5G-kontrakt på hundratals miljoner under de kommande månaderna.      

Som vi antydde i förra månadsbrevet, har vi tagit position i ett bolag med ännu bättre intäktsvisibilitet än Smart Eye, fast med en 40-procentig rörelsemarginal redan idag. Detta nya innehav, som seglat upp som vårt näst största innehav efter Smart Eye med 10 % av portföljen, är flygindustri-underleverantören CTT Systems som har ett monopol i sin nisch och en av börsens djupaste vallgravar, eller economic moats som det heter på engelska. CTTs höglönsamma eftermarknadskontrakt spänner över två decennier med förutsebara, återkommande intäkter och inkrementella EBIT-marginaler som vi uppskattar till över 60 %. Vi hoppas att Exelitys andelsägare ska gilla det långsiktiga caset, men även kortsiktigt finns det raketbränsle för aktien i form av valutamedvind och att kunden Boeing sedan några veckor tillbaka, efter ett års förbud, återigen får leverera 787an som utgjort en majoritet av CTTs systemförsäljning. CTT har alla kostnader i Nyköping, medan man tar betalt i USD som befinner sig på rekordnivåer.

Vad beträffar nyheter i portföljbolagen kan särskilt nämnas Modulights rapport. Modulight är en prestige-IPO från 2021 där marknadens förtroende försvunnit helt (-65 %) efter att bolaget sålts in på felaktiga grunder och direkt gjorde en stor nedskrivning av kundfordringarna. Den i sig ointressanta Q2-rapporten ledde till ett kursfall på -46 %, vilket för oss är lika oförklarligt som orimligt eftersom hela värdet ligger i den växande portföljen av 26 kundprojekt. Aktiemarknadens missförstånd av verksamheten bottnar i bolagets svaga kommunikation. Trots en stark historik där bolaget inte tagit in en enda euro i externt kapital innan noteringen utgörs mer än halva värderingen nu av kassa, som om bolaget vore en one trick pony i tidig utvecklingsfas. Med ett större royaltykontrakt som väntas under H2’22 skulle Modulight handlas till en årlig intjäningsförmåga motsvarande 5x EBIT. Om Modulight når sina 2023-mål handlas bolaget närmare 1x EBIT. Dagens nivåer kräver med andra ord inte på långa vägar att perceptionen av Modulight ska återgå till ett stekhett plattformsbolag med en av börsens bästa affärsmodeller.           

De ackumulerade intäkterna från finansiella transaktioner ökade under sensommarens säsongsmässiga stiltje med endast 0,5 % till 6,7 % av AUM. Hösten har dock rivstartat, så vi ser redan nu en dubbling av månadstakten i transaktionsintäkter under september. Vi är med i tre garantier där rabatten i snitt ligger strax under 70 %. Hög rabatt har varit en gemensam viktig framgångsfaktor för att få befintliga ägare att teckna i de tidigare emissioner vi deltagit i. Många transaktioner upphandlas för tillfället, men vi väntar på bättre lägen och håller därför hårt i vår kassa som nu uppgår till cirka 20 %, efter att vi genomfört (hittills) framgångsrika taktiska minskningar i innehaven i Smart Eye, 11 Bit Studios och Embracer, för att minimera effekten från möjliga kortsiktiga smällar av olika slag. Samtliga tre är fortsatt viktiga innehav, men exponeringen i de nya innehaven i CTT (10 %) och Net Insight (5 %) är större än 11 Bit (3 %) och Embracer (4 %) Sammanfattningsvis betyder det att vi nu har en mer diversifierad aktieportfölj i en rad olika industrier, kompletterat med sju lån och tre garantier.